传统金融机构是怎么悄然拥抱加密货币原因分析

自 2020 年以来，美国主要银行、资产管理公司和支付机构已从谨慎观望转向积极投资、建立合作关系或推出加密产品。到 2025 年初，机构已持有约 15% 的比特币供应量，近一半的对冲基金已将部分资金配置至数字资产。推动这一趋势的关键因素包括：受监管的加密投资工具的推出（例如 2024 年 1 月美国首批比特币和以太坊现货 ETF）、区块链上的现实资产（RWA）代币化，以及机构日益增加的稳定币结算与流动性使用。机构将区块链视为精简传统金融后台系统、降低成本并进入新市场的工具。

许多银行和资产管理公司正在试点结合智能合约效率与 KYC/AML 合规性的许可型 DeFi 平台，同时也在受控环境下探索无许可的公共 DeFi。DeFi 的自动化和透明性有望带来更快的结算速度、全天候市场以及新的收益机会，从而解决传统金融长期存在的低效问题。然而，机构仍面临严峻挑战，主要包括美国的监管不确定性、技术整合难度以及市场波动性，这些因素在一定程度上限制了采用速度。

总体来看，截至 2025 年 3 月，机构采用加密资产的趋势是“谨慎但加速推进”。未来几年将是决定传统金融与 DeFi 在全球金融体系中如何深度融合的关键时期。

Paradigm 报告 ——《传统金融的未来》（2025 年 3 月）

作为领先的加密风险投资基金，Paradigm 调查了来自多个发达经济体的 300 名传统金融机构专业人士，并发布了最新报告。以下是报告中的关键数据。

哪些领域对金融服务的成本贡献最大？

你的组织在提供金融服务时采用了哪些削减成本的策略？

目前约有 76% 的公司涉及加密货币

约 66% 的 TradFi 公司正在与 DeFi 合作

目前约有 86% 的公司参与区块链和 DLT

机构入场加密市场（2020–2024 年时间线）

2020 年——初步尝试

银行和金融机构开始谨慎进入加密市场。2020 年中，美国货币监理署（OCC）明确表示银行可以提供加密资产托管服务，这为 BNY Mellon 等托管机构打开了大门（该行于 2021 年宣布数字资产托管服务）。企业资金管理领域也开始布局，MicroStrategy 和 Square 高调购买比特币作为储备资产，标志着机构信心的增强。支付巨头 PayPal 在 2020 年底为美国用户推出加密货币买卖功能，使数字资产触及数百万消费者。这些举措标志着主流机构开始将加密货币视为合法资产类别。

2021 年——快速扩张

在牛市推动下，机构采用加密货币的速度加快。特斯拉斥资 15 亿美元购买比特币，Coinbase 于 2021 年 4 月在纳斯达克上市，成为连接华尔街和加密市场的关键桥梁。投资银行顺应客户需求，摩根士丹利开始向富裕客户提供比特币基金，摩根大通重启加密交易部门。10 月，ProShares 推出了首个美国比特币期货 ETF（BITO），为机构提供受监管的投资渠道。Fidelity 和 BlackRock 成立专门的数字资产部门。同时，Visa 和 Mastercard 也开始采用稳定币进行结算（如 Visa 试点 USDC 结算），显示出对加密支付系统的信心。

2022 年——熊市中的基础设施建设

尽管 2022 年加密市场下行（Terra 崩盘、FTX 破产），机构仍在持续建设基础设施。BlackRock 于 2022 年 8 月与 Coinbase 合作，为机构客户提供加密交易服务，并推出私人比特币信托基金，这是全球最大资产管理公司发出的重要信号。传统交易所和托管机构也在扩展数字资产服务，例如 BNY Mellon 开始向部分客户提供加密资产托管，纳斯达克推出加密托管平台。摩根大通利用区块链进行银行间交易，其 Onyx 部门通过 JPM Coin 处理了数千亿美元的批发支付。与此同时，代币化试点项目增多，摩根大通等公司在公共链上模拟 DeFi 交易，包括代币化债券和外汇交易（Project Guardian）。然而，美国监管机构对市场波动作出强硬反应，导致一些公司（如纳斯达克）在 2023 年底暂停或放缓加密产品的推出，等待更明确的法规。

2023 年——机构重返市场

2023 年初，机构兴趣回升。2023 年年中，BlackRock 申请比特币现货 ETF，随后 Fidelity、Invesco 等公司相继提交申请，这是一个重大转折点，尤其是在 SEC 此前多次拒绝此类申请的情况下。传统金融支持的加密基础设施也正式推出，例如由嘉信理财（Charles Schwab）、Fidelity 和 Citadel 支持的 EDX Markets 数字资产交易所，旨在为机构提供合规交易场所。同时，传统资产的代币化热潮兴起，例如私募股权巨头 KKR 在 Avalanche 链上代币化了部分基金，富兰克林邓普顿（Franklin Templeton）将其基于美国国债的代币化货币市场基金迁移到公共区块链。国际监管机构也开始提供更清晰的监管框架（欧盟通过 MiCA，香港重新开放加密交易）。至 2023 年底，美国批准了以太坊期货 ETF，市场对现货 ETF 通过的期待升温。机构采用加密资产的势头在 2023 年底显得更加稳固，前提是监管障碍得以消除。

2024 年初——现货 ETF 批准

2024 年 1 月，美国 SEC 批准了首批比特币现货 ETF（随后批准以太坊现货 ETF），结束了多年的拖延。这一批准成为加密资产主流化的分水岭，使得养老金、注册投资顾问（RIA）以及原本无法持有加密资产的保守投资组合得以进入市场。短短几周内，加密 ETF 迎来了大量资金流入，投资者参与度显著提高。同一时期，机构加密服务持续扩展，包括 PayPal 推出 PYUSD 稳定币、德意志银行（Deutsche Bank）和渣打银行（Standard Chartered）投资数字资产托管初创公司。截至 2025 年 3 月，几乎所有美国主要银行、券商和资产管理公司都推出了加密相关产品或在该领域建立了战略合作伙伴关系，标志着自 2020 年以来机构已全面进入加密市场。

TradFi 眼中的 DeFi（2023-2025）

传统金融（TradFi）对去中心化金融（DeFi）的态度在2023年至2025年间逐渐转变。从最初的好奇和谨慎，到尝试在受控环境中探索DeFi的效率优势，许多机构已经认识到公共区块链的重要性。虽然DeFi在2022年市场动荡期间仍然保持正常运作，展现出自动化和透明化的优势，但合规和风险问题使大多数机构更倾向于“许可型DeFi”——即在封闭或半封闭的环境中运用DeFi技术。例如，摩根大通的Onyx网络推出JPM Coin，为机构客户提供受监管的稳定币支付服务，而Aave Arc则引入了KYC认证机制，让合格机构能够在去中心化流动性池中进行交易。这种“拥抱技术，但控制参与”的策略，成为TradFi在2025年前对DeFi的主要应对方式。

机构DeFi试点

在2023年至2025年期间，多个大型金融机构进行了DeFi试点。摩根大通的Onyx平台与新加坡金融管理局（MAS）领导的Project Guardian合作，在公共区块链上进行代币化债券和外汇交易，并利用智能合约实现瞬时结算。贝莱德（BlackRock）在2023年底推出BUIDL基金，将一只美国国债货币市场基金代币化，并通过Securitize平台提供给合格投资者，展示了大型机构如何在合规框架内利用公共区块链。高盛的数字资产平台（DAP）发行了代币化债券，并推动数字回购交易，而汇丰银行（HSBC）使用Finality区块链平台进行外汇结算。这些试点表明，传统金融机构正在通过“边学边做”的方式，探索如何将DeFi技术应用于支付、借贷和交易等核心业务，以提升效率。

VC支持的基础设施

一批由风投和传统金融公司共同支持的加密基础设施企业正在崛起，为机构进入DeFi提供桥梁。Fireblocks、Anchorage和Copper等托管机构构建了“机构级”数字资产管理平台，帮助银行安全存储和交易加密资产，同时提供进入DeFi协议的合规工具。Chainalysis和TRM Labs等合规科技公司提供交易监测和分析，使银行能够满足反洗钱（AML）要求，即便是在公共区块链上操作。此外，加密经纪商和金融科技公司也在降低DeFi的复杂性，例如，加密托管机构提供“收益农业”或流动性池访问服务，机构无需直接管理链上操作。随着钱包、API、身份认证和风险管理工具的完善，TradFi机构的DeFi准入门槛逐渐降低。到2025年，去中心化交易所（DEX）和借贷平台正逐步整合机构入口，以确保交易对手经过验证。TradFi已不再将DeFi视为“无法接触的野蛮西部”，而是作为一种可以在合规框架下谨慎利用的金融创新。大型银行正在成为受控环境下的早期采用者，认识到忽视DeFi的增长可能会让它们在金融发展中落后。

美国监管环境（及全球对比）

美国监管的模糊性阻碍了TradFi在加密领域的推进，但也带来了机会。2023年，美国证券交易委员会（SEC）采取强硬立场，起诉主要交易所提供未经注册的证券，并提议将许多DeFi平台归类为证券交易所，使得机构在DeFi领域举步维艰。与此同时，美国商品期货交易委员会（CFTC）则将比特币和以太坊视为商品，并对DeFi协议运营者处以罚款，同时倡导更清晰的监管框架。美国财 政部则聚焦于DeFi的反洗钱风险，2023年的报告指出，DeFi的匿名性可能被非法分子利用，因此未来可能会要求DeFi平台实行KYC。2022年，美国外国资产控制办公室（OFAC）制裁Tornado Cash，表明即使是去中心化的代码服务，也无法摆脱监管的约束。美国银行监管机构（OCC、联储、FDIC）发布指导意见，限制银行直接接触加密资产，迫使机构更多通过受监管的托管人和ETF参与加密市场，而非直接使用DeFi协议。

截至2025年3月，美国仍未通过全面的加密法规，但稳定币监管和证券-商品划分等提案已进入深入讨论阶段。未来，美国对稳定币的监管（例如是否将其定义为新型支付工具）和托管规则（如SEC的托管提案）将决定TradFi机构在DeFi上的深入程度。由于监管不确定性，美国TradFi机构往往将DeFi实验限制在受控的“沙盒”环境或海外子公司，等待更明确的法规出台。

欧洲——MiCA 和前瞻性规则

与美国不同，欧盟制定了全面的监管框架（MiCA - 加密资产市场），到 2024 年，该框架将为各成员国的加密资产发行、稳定币和服务提供商提供明确的规则。MiCA 与代币化证券交易试点制度一起，为欧洲银行和资产管理公司提供了更多的创新确定性。到 2025 年初，欧洲的公司将知道如何获得运营加密货币交易所或钱包服务的许可证，机构稳定币甚至 DeFi 的指导方针也正在制定中。这种相对清晰的规则促使 TradFi 的欧洲分支机构推进代币化债券和链上基金的试点。例如，几家欧盟商业银行已根据监管沙盒计划发行数字债券，并且可以在监督下合法处理代币化存款。英国也采取了类似的做法：它已发出信号，希望通过量身定制金融法规，成为“加密货币中心”——自 2025 年起，FCA 正在制定加密货币交易和稳定币的规则，法律委员会已在法律定义中承认了加密资产和智能合约。这些举措可能让位于伦敦的机构比美国同行更快地部署基于 DeFi 的服务（在一定限度内）。

亚洲——监管平衡与创新

新加坡和香港提供了鲜明的全球对比。新加坡金融管理局对加密货币公司实行严格的许可制度（自 2019 年起实施），但也通过公私合作积极尝试 DeFi。新加坡主要银行星展银行推出了一个受监管的加密货币交易平台，甚至进行了 DeFi 交易（例如与摩根大通进行的代币化债券交易）。这个城市国家的做法将许可的 DeFi视为一个在监督下探索的领域，反映出一种观点，即受控的实验可以为合理的规则制定提供信息。经过多年的限制，香港在 2023 年扭转了局面，制定了一个新的框架，许可虚拟资产交易所，并允许在监督下进行零售加密货币交易。在政府的支持下，这一政策转变吸引了全球加密货币公司，并鼓励香港的银行考虑在受监管的环境中提供数字资产服务。瑞士（其 DLT 法案允许代币化证券）和阿联酋（迪拜的 VARA 制定了定制加密规则）等其他司法管辖区进一步强调，全球的监管态度从谨慎适应到积极推动加密金融。

对 DeFi 参与的影响

对于美国机构来说，监管法规的零散意味着，在合规解决方案出现之前，大多数直接参与 DeFi 的行为都无法实现。我们看到美国银行坚持使用联盟区块链或交易符合现有法律定义的代币化资产。相反，在框架更清晰的司法管辖区，机构越来越愿意与 DeFi 类平台互动——例如，欧洲资产管理公司可能会向许可的借贷池提供流动性，或者亚洲银行可能会在内部使用去中心化的交易协议进行外汇掉期，因为他们知道监管机构已了解情况。缺乏统一的全球规则也带来了挑战：一家在全球运营的机构必须协调一个地区的严格规则与另一个地区的机遇。许多人呼吁为去中心化金融制定国际标准或安全港，以在不损害金融诚信的情况下发挥其优势（例如效率、透明度）。总之，监管仍然是决定TradFi 参与 DeFi 步伐的最大因素。到 2025 年 3 月，进展显而易见——美国批准 ETF，全球监管机构颁发量身定制的许可证——但仍有许多工作要做，以建立法律明确性，让机构能够全面大规模接受无需许可的 DeFi。

关键 DeFi 协议和基础设施桥接 TradFi

许多领先的 DeFi 协议和基础设施项目正在直接满足传统金融的需求，为机构使用创造入口：

• Aave Arc（机构借贷市场）：Aave Arc 是流行的 Aave 流动性协议的许可版本，于 2022-2023 年推出，以满足机构的需求。它提供了一个私人池，只有白名单中经过 KYC 验证的参与者才能借出和借入数字资产。通过强制执行 AML/KYC 合规性（通过 Fireblocks 等白名单代理）并仅允许预先批准的抵押品，Aave Arc 解决了 TradFi 的一项关键要求——交易对手信任和监管合规性——同时仍提供 DeFi 基于智能合约的借贷效率。这有助于银行和金融科技贷方利用 DeFi 流动性进行担保贷款，而无需将自己暴露在公共池的匿名荒野中。

• Maple Finance（链上资本市场）：Maple 是一个链上低额抵押机构贷款市场，类似于区块链上的银团贷款市场。通过 Maple，经认可的机构借款人（如贸易公司或中型企业）可以按照商定的条款从全球贷方获得流动性，由进行尽职调查的“池代表”协助。这解决了 TradFi 的一个缺口：低额抵押信贷通常基于关系且不透明，但 Maple 为此类贷款带来了透明度和 24/7 结算。自 2021 年推出以来，Maple 已发放了数亿美元贷款，展示了信誉良好的公司如何更有效地在链上筹集资金。对于 TradFi 贷方来说，Maple 的平台提供了一种通过向经过审查的借款人放贷来赚取稳定币收益的方法，有效地反映了私募债务市场，但管理费用较低。它展示了 DeFi 如何通过智能合约简化贷款发放和服务（利息支付等），从而降低管理成本。

• Centrifuge（现实世界资产代币化）：Centrifuge 是一个去中心化平台，专注于将现实世界资产 (RWA) 作为抵押品引入 DeFi 。它允许发起人（如贸易融资、发票保理、房地产领域的贷方）将发票或贷款组合等资产代币化为可替代的 ERC-20 代币，然后投资者可以通过 DeFi 流动性池（Centrifuge 的 Tinlake）为其融资。这种机制本质上将TradFi 资产与 DeFi 流动性联系起来——例如，一家小企业的发票可以由全球的稳定币贷方汇集和资助。对于机构，Centrifuge 提供了一个模板，可以将非流动性资产转变为可投资的链上工具，并具有透明的风险分级。它通过利用区块链上的全球投资者基础，解决了 TradFi 的一个核心效率低下问题：某些行业获得信贷的机会有限。到 2025 年，甚至像 MakerDAO 这样的大型协议也会使用 Centrifuge 来加入抵押品，而 TradFi 公司正在观察这项技术如何降低资本成本并开辟新的资金来源。

• Ondo Finance（代币化收益产品）：Ondo Finance 提供代币化基金，让加密货币投资者能够获得传统的固定收益收益。值得注意的是，Ondo 推出了OUSG（Ondo 短期美国政府债券基金）等产品，该产品完全由短期国债 ETF 支撑，而USDY则是高收益货币市场基金的代币化份额。这些代币根据 D 条例向合格购买者提供，并且可以在链上全天候交易。Ondo 有效地充当了桥梁的作用，将现实世界的债券包装成与 DeFi 兼容的代币，这样，例如，稳定币持有者可以换成 OUSG 并从国库券中获得约 5% 的收益，然后无缝退出稳定币。这项创新解决了 TradFi 和加密货币面临的一个紧迫问题：它将传统资产的安全性和收益带入数字资产领域，并为传统基金经理提供了通过 DeFi 的新分销渠道。 Ondo 代币化国债（发行额达数亿美元）的成功促使竞争对手甚至现有企业考虑推出类似的产品，从而模糊了货币市场基金和稳定币之间的界限。

• EigenLayer（重新质押和去中心化基础设施）：EigenLayer 是一种基于以太坊的新型协议（于 2023 年推出），支持重新质押——重新使用质押的 ETH 安全性来保护新网络或服务。虽然仍处于起步阶段，但它对机构的意义在于基础设施的可扩展性。EigenLayer 允许新的去中心化服务（如预言机网络、数据可用性层，甚至机构结算网络）继承以太坊的安全性，而无需单独的验证器集。对于 TradFi 而言，这可能意味着未来的去中心化交易或清算系统可以搭载在现有的信任网络（以太坊）上，而不是从头开始。机构利益相关者正在将 EigenLayer 视为一种潜在的解决方案，可以以高安全性和较低的资本成本扩展区块链用例。从实际角度来看，银行有朝一日可以部署智能合约服务（例如用于银行间贷款或外汇），并使用重新质押来确保数十亿美元的质押 ETH 得到保护，从而实现在许可账本上无法实现的安全性和去中心化水平。EigenLayer 代表了去中心化基础设施的前沿，虽然 TradFi 尚未直接使用，但到 2025-2027 年，它可能会成为下一代机构 DeFi 应用的基础。

这些例子说明了一个更广泛的观点：DeFi 生态系统正在积极开发解决方案以整合 TradFi 的需求——无论是合规性（Aave Arc）、信用分析（Maple）、实际资产敞口（Centrifuge/Ondo）还是强大的基础设施（EigenLayer）。这种融合是双向的：TradFi 正在学习使用 DeFi 工具，而 DeFi 项目正在适应以满足 TradFi 的要求，从而形成一个更成熟、可互操作的金融系统。

代币化和 RWA 展望

传统金融与加密世界最直接的交汇点之一就是真实世界资产的代币化——即将传统金融工具（如证券、债券和基金）上链。截至 2025 年 3 月，机构对代币化的参与已经超越了概念验证阶段，进入实际产品应用：

代币化基金和存款

几家大型资产管理公司已经推出了代币化基金。贝莱德的上述 BUIDL 基金和富兰克林邓普顿的 OnChain 美国政府货币基金（使用公共区块链记录股份）允许合格投资者以数字代币的形式交易基金份额。WisdomTree推出了一套基于区块链的基金（提供国库券、黄金等的敞口），其愿景是实现 24/7 交易和简化投资者访问。这些举措通常是在现有法规下构建的（例如，在豁免下发行为私人证券），但它们标志着一个重大转变——传统资产在区块链基础设施上交易。一些银行甚至探索了代币化存款（受监管的责任代币），这些存款代表银行存款，但可以在链上移动，旨在将银行级安全性与加密货币般的速度相结合。这些项目中的每一个都表明，机构将代币化视为提高流动性和减少传统金融产品结算时间的一种方式。

代币化债券和债务

债券市场已看到代币化的早期胜利。2021-2022 年，欧洲投资银行等实体在以太坊上发行了数字债券，参与者通过区块链而不是传统清算系统结算和托管债券。到 2024 年，高盛、桑坦德银行等银行在其私有区块链平台或公共网络上促进了债券发行，表明即使是大型债务发行也可以通过 DLT 完成。代币化债券承诺近乎即时结算（T+0 而非典型的 T+2）、可编程的利息支付和更容易的部分所有权。对于发行人来说，这可以降低发行和管理成本；对于投资者来说，它可以扩大访问范围并提供实时透明度。甚至政府财 政部也开始研究将区块链用于债券——例如，香港政府在 2023 年发行了代币化的绿色债券。市场规模仍然很小（链上未偿还债券约为数亿美元），但随着法律和技术框架的完善，增长正在加速。

私募市场证券

私募股权和风险投资公司正在将传统上流动性较差的资产（如私募股权基金或 IPO 前股票）的部分代币化，为投资者提供流动性。KKR和 Hamilton Lane等公司与金融科技公司（Securitize、ADDX）合作，提供对其部分资金的代币化访问权限，允许合格投资者购买代表这些另类资产经济利益的代币。虽然范围仍然有限，但这些实验指向未来私募股权或房地产的二级市场可以在区块链上运作，从而有可能降低投资者对此类资产的流动性溢价要求。从机构角度来看，这里的代币化是关于通过使传统上锁定的资产可以以较小的单位进行交易来扩大分销和解锁资本。

至关重要的是，代币化趋势并不局限于 TradFi 主导的举措——DeFi原生 RWA 平台正在从另一个角度解决同样的问题。Goldfinch和Clearpool等协议（以及前面提到的 Maple 和 Centrifuge）正在实现现实世界经济活动的链上融资，而无需等待大银行采取行动。例如， Goldfinch通过加密货币持有者提供的流动性为现实世界的贷款（如新兴市场金融科技贷方）提供资金，本质上充当了一个去中心化的全球信贷基金。Clearpool为机构提供了一个市场，以假名（具有信用评分）推出无担保借贷池，让市场为他们的债务定价和融资。这些平台通常与传统公司合作——例如，Goldfinch 池中的金融科技借款人的财务状况可能会由第三方审计——创建 DeFi 透明度和 TradFi 信任机制的混合模型。

目前，RWA 代币化前景广阔。由于利率上升，加密市场对真实世界资产收益的需求强劲，这进一步推动了债券和信贷的代币化（如 Ondo 的成功案例）。机构则被交易效率的提升所吸引：代币化市场可以秒级结算，全天候运行，并减少对清算所等中介的依赖。

行业预测，未来十年可能会有数万亿美元的真实资产被代币化，前提是监管问题得到解决。2025 年，我们已看到初步的网络效应——例如，代币化国债可以作为 DeFi 贷款协议中的抵押品，这意味着一个机构交易员可以使用代币化债券借入稳定币进行短期流动性管理，而在传统市场中，这种操作是不可能的。这种链上资产的组合性（composability）将彻底改变金融机构的抵押品和流动性管理模式。

总体而言，代币化正在缩小 TradFi 与 DeFi 之间的鸿沟，可能比任何其他趋势都更直接。它使传统资产可以进入 DeFi 生态（提供稳定的链上抵押品和现金流），同时也为 TradFi 机构提供了一个安全的实验环境（通过许可型区块链或已知的法律结构）。未来几年，我们可能会看到更大规模的试点——例如主要证券交易所推出代币化交易平台，央行探索与代币化资产兼容的批发 CBDC（央行数字货币），进一步巩固代币化在金融行业的未来角色。

TradFi 进入 DeFi 的挑战与战略风险

尽管机遇巨大，但传统金融机构在整合 DeFi 和加密资产时面临一系列挑战和风险：

• 监管不确定性：缺乏明确一致的法规是最大风险。如果银行使用 DeFi 协议，而这些协议后来被认定为非法证券交易所或涉及未注册资产交易，它们可能面临执法风险。不同国家的法规差异进一步增加了跨境使用加密网络的复杂性。

• 合规与 KYC/AML：公链上的 DeFi 平台通常允许匿名交易，这与银行的 KYC/AML（反洗钱）义务相冲突。如何在区块链上实施合规性（如白名单机制、链上身份验证、合规预言机）仍在探索中，合规风险使得 TradFi 更倾向于许可型或受监管的 DeFi 解决方案。

• 托管与安全性：私钥管理是一个重大风险（丢失或被盗可能导致资产不可恢复）。DeFi 智能合约的漏洞或黑客攻击也让机构担忧，许多公司依赖第三方托管商或自建冷存储方案，但这些方案仍然缺乏完善的保险。

• 市场波动和流动性风险：众所周知，加密货币市场波动剧烈。为 DeFi 池提供流动性或在其资产负债表上持有加密货币的机构必须承受可能影响收益或监管资本的大幅价格波动。此外，DeFi 市场流动性在危机中可能迅速蒸发；如果协议的用户违约（例如抵押不足的贷款失败），机构可能难以在不出现滑点的情况下平掉大额头寸，甚至面临交易对手风险。这种不可预测性与传统市场中更受控制的波动性和央行支持形成了鲜明对比。

• 集成和技术复杂性：将区块链系统与传统 IT 基础设施集成既复杂又昂贵。银行必须升级系统以与智能合约交互并管理 24/7 实时数据，这是一项艰巨的任务。此外，人才也存在缺口——评估 DeFi 代码和风险需要专业知识，这意味着机构需要在竞争激烈的人才市场中聘请或培训专家。这些因素导致初始进入成本高昂。

• 声誉风险：金融机构必须考虑公众和客户的看法。参与加密货币可能是一把双刃剑：虽然具有创新性，但它可能会引起保守客户或董事会成员的担忧，尤其是在交易所倒闭或机构卷入 DeFi 黑客攻击或丑闻等事件之后。许多机构都小心翼翼，参与幕后试点，直到他们对风险管理充满信心。声誉风险还延伸到不可预测的监管叙述——官员对 DeFi 的负面评论可能会给相关机构蒙上阴影。

• 法律和会计挑战：关于数字资产的所有权和可执行性存在尚未解决的法律问题。如果一家银行持有代表贷款的代币，那么在法律上是否承认其拥有贷款？缺乏基于智能合约的协议的既定法律先例增加了不确定性。此外，数字资产的会计处理（虽然有所改善，新准则允许在 2025 年之前进行公允价值会计）历史遗留问题（例如减值规则）和监管机构对加密货币的资本要求较高（巴塞尔提案将无担保加密货币视为高风险）。从资本角度来看，这些因素可能使持有或使用加密货币在经济上不具吸引力。

面对这些挑战，许多机构都采取了战略风险管理方法：从小规模试点投资开始，利用子公司或合作伙伴试水，并主动与监管机构合作以取得有利结果。他们还为行业联盟做出贡献，以制定合规 DeFi 标准（例如，为机构制定身份嵌入代币或“DeFi 护照”的提案）。克服这些障碍对于更广泛的采用至关重要；时间表将在很大程度上取决于监管的透明度和加密基础设施是否持续成熟以达到机构标准。

2025-2027 年展望：TradFi 与 DeFi 融合的场景

展望未来，未来 2-3 年传统金融与去中心化金融的融合程度可能会呈现多种轨迹。我们概述了看涨、看跌和基本情况：

• 牛市情景（快速整合）：在这种乐观情景下，到 2026 年，监管清晰度将显著提高。美国可能会通过一项联邦法律，划定加密资产类别，并为稳定币甚至 DeFi 协议建立监管框架（或许会为合规的 DeFi 平台制定新的章程或许可证）。有了明确的规则，各大银行和资产管理公司就会加速其加密战略——直接向客户提供加密交易和收益产品，并使用 DeFi 协议实现某些后端功能（例如使用稳定币的隔夜融资市场）。稳定币监管尤其可能成为催化剂：如果美元支持的稳定币获得官方批准和保险，银行可以开始大规模使用它们进行跨境结算和流动性，将稳定币嵌入传统支付网络。改进的技术基础设施也在牛市情景中发挥作用：以太坊的计划升级和第 2 层扩展使交易更快、更便宜，强大的托管/保险解决方案成为标准。这使机构能够以较低的运营风险部署到 DeFi。到 2027 年，我们可以看到，银行间借贷、贸易融资和证券结算的很大一部分将发生在混合去中心化平台上。在牛市情况下，甚至ETH 质押整合也会变得很普遍——例如，企业的财务部门将质押的 ETH 作为收益资产（几乎就像数字债券），为机构投资组合增加一种新的资产类别。牛市情况预示着融合：传统金融公司不仅投资加密资产，还积极参与 DeFi 治理和基础设施，为塑造一个受监管、可互操作的 DeFi 生态系统做出贡献，以补充传统市场。

• 悲观情景（停滞或收缩）：在悲观情景下，监管打击和不利事件严重阻碍了整合。也许美国证券交易委员会和其他监管机构会加倍执法，而不会提供新的途径——实际上禁止银行接触开放的 DeFi，并将加密货币敞口限制在少数获批资产上。在这种情况下，到 2025/2026 年，机构仍将大多处于观望状态：他们坚持使用 ETF 和少数许可网络，但出于法律方面的担忧，他们避开公共 DeFi。此外，一两次引人注目的失败可能会破坏情绪——例如，一个主要的稳定币崩溃或系统性的 DeFi 协议黑客攻击导致机构参与者损失，从而强化了该领域风险太大的说法。在悲观情景下，全球分 裂加剧：欧盟和亚洲等市场继续进行加密货币整合，但美国落后，导致美国公司失去竞争力或游说反对加密货币以创造公平的竞争环境。如果 TradFi 认为 DeFi 是一种威胁，且缺乏可行的监管，那么他们甚至可能会积极反击 DeFi，这可能会导致创新放缓（例如，银行只推广私人 DLT 解决方案，并阻止客户进行链上金融）。本质上，悲观的情况是 TradFi-DeFi 协同效应的前景停滞，而加密货币在 2027 年之前仍然是机构的利基市场或次要领域。

• 基本情况（逐步、稳定的整合）：最有可能的情况介于这两个极端之间——持续的逐步整合，渐进但坚定的进展。在这种基本前景下，监管机构将继续发布指导意见和一些狭义的规则（例如，稳定币立法可能会在 2025 年通过，美国证券交易委员会可能会改进其立场，或许会豁免某些机构 DeFi 活动或逐案批准更多加密产品）。没有进行全面改革，但每年都会带来一些清晰度。反过来，传统金融机构谨慎地扩大其加密业务：更多的银行将提供托管和执行服务，更多的资产管理公司将推出加密或区块链主题基金，更多的试点项目将上线，将银行基础设施连接到公共链（特别是在贸易融资文件、供应链支付和代币化资产的二级市场交易等领域）。我们可能会看到由联盟主导的网络有选择地与公共网络互连——例如，一组银行可以运行一个许可的贷款协议，该协议在需要时连接到公共 DeFi 协议以获得额外的流动性，所有这些都在商定的规则下进行。在这种情况下，稳定币可能会被金融科技公司和一些银行广泛用作结算媒介，但可能尚未取代主要支付网络。ETH质押和加密货币收益产品开始小规模出现在机构投资组合中（例如，养老基金将其分配的几个基点投入到有收益的数字资产基金中）。到 2027 年，在基本情况下，TradFi x DeFi 的整合将明显比今天更加深入——以某些市场中 5-10% 的交易量或贷款在链上发生来衡量——但它仍然与传统系统平行，而不是完全替代。重要的是，趋势是向上的：早期采用者的成功说服了更保守的同行试水，尤其是在竞争压力和客户兴趣不断增加的情况下。

关键驱动因素

在所有情境中，有几个关键因素将影响结果。监管发展至关重要——任何提供法律明确性（或相反，新的限制措施）的举措都会立即改变机构行为。稳定币政策的发展尤为关键：安全、受监管的稳定币可能成为机构去中心化金融交易的支柱。技术成熟度也是一个驱动因素——区块链可扩展性（通过以太坊二层网络、替代高性能链或互操作性协议）和工具（更好的合规集成、私人交易选项等）的持续改进将使机构更为安心。此外，宏观经济因素可能也会发挥作用：如果传统收益保持高位，寻求去中心化金融收益的紧迫感可能较低（降低兴趣），但如果收益下降，去中心化金融的额外收益点可能再次成为吸引力。最后，市场教育和历史记录也将起到作用——每一年去中心化金融协议展现出韧性，每一个成功的试点（例如，一家大银行通过区块链顺利结算1亿美元）都会建立信任。到2027年，我们预计，讨论将从“是否”使用去中心化金融转变为“如何”使用去中心化金融，正如云计算在银行初期怀疑后逐渐被采纳一样。总的来说，未来几年可能会看到传统金融与去中心化金融从谨慎的接触到更深层次的合作，发展速度将由创新与监管的互动决定。

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