斯坦福研究揭示：5分钟比特币预测市场存在结算操纵，散户被“精准收割”

斯坦福大学与新加坡管理大学的研究人员发现，Polymarket 的五分钟比特币预测市场为交易者创造了操纵结算价格的激励，使老练的参与者能够以散户为代价获利。

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五分钟窗口为何成为操纵者的"甜蜜点"

这项研究考察的合约机制很简单：交易者押注比特币价格在五分钟后是高于还是低于某个预设水平。合约结算依赖 Chainlink 价格预言机，取每个交易窗口结束时比特币的价格作为判定依据。

问题出在结算逻辑上——既然合约只看一个瞬时价格点，交易者就有明确动机在结算前一刻推动现货市场价格朝有利于自己的方向移动，结算完成后让价格迅速回落。

研究人员分析了 Polymarket 于 2024 年 7 月推出该合约前后的交易活动，发现了清晰的模式：结算前比特币现货市场订单流急剧增加，随后价格迅速反转——这一行为与结算价格操纵高度一致。

128 万美元的散户损失

研究估计，在样本期内，这种操纵行为从普通交易者向操纵者转移了约 128 万美元。这不是零星事件，而是系统性的价格收割——操纵者利用结算机制的结构性漏洞，精准地在最关键的五分钟窗口内影响价格走向。

但研究也给出了一个直接的修复方案：将合约持续时间从五分钟延长至十五分钟，可以在很大程度上消除操纵效应。更长的时间窗口意味着操纵者需要维持价格偏移更久，成本和风险大幅上升，使得操纵不再经济可行。

这不是预测市场的"原罪"

研究者特别强调了一个关键观点：研究结果并不意味着预测市场本身容易被 操纵，而是表明结算机制的设计决定了市场的公正性。

他们提出了两种潜在的解决方案：

• 延长结算窗口：从 5 分钟拉到 15 分钟，操纵者维持价格偏移的成本飙升
• 采用时间加权平均价格（TWAP）：不再取单一瞬时价格点，而是对结算窗口内的价格做加权平均，使瞬时操纵几乎不可能生效

这两种方案的核心思路一致——让结算价格难以被单一行动者在一个瞬间控制。

影响远不止加密领域

这一发现的意义正在超出加密货币范畴。论文指出，纳斯达克（Nasdaq）和芝加哥期权交易所（Cboe）等传统交易所已提出与资产价格挂钩的事件合约。随着预测市场从 DeFi 小众走向受监管的金融市场，合约设计不再是技术细节，而是决定数万亿美元市场公正性的核心议题。

一条简单的规则正在浮现：结算窗口越短，操纵空间越大；定价方式越依赖瞬时点，收割就越精准。 这对任何设计事件合约的交易所——无论是 Polymarket 还是纳斯达克——都是必须正视的结构性约束。

世界杯推动预测市场创纪录增长

预测市场在 6 月创下交易量纪录，扩军的 2026 年 FIFA 世界杯推动了整个行业的活跃度。根据 DefiLlama 数据，Kalshi 在当月处理了约 94 亿美元交易量，Polymarket International 处理约 43 亿美元。

两大平台的世界杯冠军市场合计产生超过 54 亿美元交易量，其中 Polymarket 约 42.5 亿美元，Kalshi 约 12 亿美元。

图：世界杯冠军投注在 Polymarket 上的市场。来源：Polymarket

行业增长的同时，监管压力也在同步加码。

监管拉锯：CFTC vs 各州，可能一路打到最高法院

美国多个州今年已对 Kalshi 和 Polymarket 提出挑战，而 CFTC 则主张联邦监管的事件合约属于其"专属管辖"范围，不属于各州赌 博法管辖。

争议已进入联邦法院。法律观察人士指出，上诉法院之间出现相互冲突的裁决，最终可能促使美国最高法院就"谁对预测市场拥有主要管辖权"作出裁定。

这场法律博弈的结果，将决定预测市场在美国是继续作为金融创新扩张，还是被各州逐一定义为赌 博并加以限制——而合约设计的公正性，将成为这场辩论中最有力的论据之一。

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